注冊會計師《財務成本管理》章節(jié)精選：第十章(6)

更新時間：2012-07-24 10:03:00 來源：|0

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　　二、資本結構的其他理論

　　(一)權衡理論

財務困境成本	是企業(yè)面臨財務困境時發(fā)生的成本或喪失的收益。
權衡理論的內(nèi)容	就是強調(diào)在平衡債務利息的抵稅收益與財務困境成本的基礎上，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化時的最佳資本結構。此時所確定的債務比率是債務抵稅收益的邊際價值等于增加的財務困境成本的現(xiàn)值。
表達式	（利息稅盾）- pv（財務困境成本）
財務困境成本現(xiàn)值的影響因素	發(fā)生財務困境的概率；企業(yè)遭遇財務困境的成本大小。
權衡理論有助于解釋有關債務的兩個問題	1、為什么企業(yè)選擇的債務水平過低以至于不能充分利用利息稅盾； 2、財務困境成本的大小和現(xiàn)金流量的波動性能夠解釋不同行業(yè)之間杠桿水平的差異。

　　(二)代理理論

　　1、過度投資問題

過度投資問題的含義	過度投資問題是指因企業(yè)采取不盈利項目或高風險項目而產(chǎn)生的損害股東以及債權人利益并降低企業(yè)價值的現(xiàn)象。
過度投資問題兩種情形	（1）當企業(yè)經(jīng)理與股東之間存在利益沖突時，經(jīng)理的自利行為產(chǎn)生過度投資問題。（2）當企業(yè)股東與債權人存在利益沖突時，經(jīng)理代表股東利益采納成功率低甚至凈現(xiàn)值為負數(shù)的高風險項目產(chǎn)生的過度投資問題。
第一種情形的主要表現(xiàn)	在企業(yè)現(xiàn)金流富裕時，即使企業(yè)缺乏可以獲利的項目，經(jīng)理也會通過擴大企業(yè)規(guī)模實現(xiàn)對企業(yè)資源的管理控制權，而不是向股東支付股利。為抑制過度投資給股東帶來的損害，股東可以通過提高債務的比例，增加固定利息支出在自由現(xiàn)金流量中的比例，實現(xiàn)對經(jīng)理自利行為的抑制。
第二種情形的主要表現(xiàn)	股東和經(jīng)理傾向于選擇高風險的投資項目。特別是當企業(yè)遇到財務困境時，即使投資項目的凈現(xiàn)值為負，股東仍有動機投資。因為如果這一高風險項目成功了，股東將獲得全部剩余收益，從而擺脫財務困境；如果該項目失敗了，由于股東只承擔有限責任，主要損失將由債權人承擔。

　　2、投資不足問題

含義

投資不足問題是指因為企業(yè)放棄凈現(xiàn)值為正的投資項目而使債權人利益受損進而降低企業(yè)價值的現(xiàn)象。

主要表現(xiàn)

當企業(yè)陷入財務困境且債務比例較高時，如果用股東的資金去投資一個凈現(xiàn)值為正的項目，在增加股東權益價值的同時，也增加了債權人的債務價值。但債權人對公司的求償在先，剩余的部分可能還抵不上股東資金的投資。這個項目對整個企業(yè)而言具有正的凈現(xiàn)值，但對股東而言凈現(xiàn)值為負，股東會拒絕，這便產(chǎn)生了投資不足問題。

　　3、債務的代理成本與代理收益

債務的代理成本

（1）因過度投資問題使經(jīng)理和股東受益而發(fā)生債權人利益向股東轉移。

（2）因投資不足問題而發(fā)生股東為避免價值損失而放棄給債權人帶來價值增加。

債務的代理收益

（1）在債務合同中加入限制性條款。

（2）債務利息額約束性特征有利于激勵企業(yè)經(jīng)理盡力實現(xiàn)營業(yè)現(xiàn)金流的穩(wěn)定性，保證履行償付義務。

（3）債務的存在使企業(yè)承擔了未來還本付息的責任，從而減少企業(yè)剩余的現(xiàn)金流量，進而減少了管理層的浪費型投資與在職消費行為。

　　4、債務代理成本與收益的權衡

　　在考慮了債務的代理成本和代理收益之后，資本結構的權衡理論模型可以擴展為如下形式：

　　(三)優(yōu)序融資理論

含義

優(yōu)序融資理論是當企業(yè)存在融資需求時，首先選擇內(nèi)源融資，其次選擇債務融資，最后選擇股權融資。

主要內(nèi)容

優(yōu)序籌資理論是在信息不對稱框架下研究資本結構的一種分析方法。該理論主要內(nèi)容如下：

（1）在信息不對稱的情況下，公司的融資不僅具有財務意義，而且向市場和外部投資者傳遞著信號。即投資者會將公司債務水平的增加視為管理層信心的一個可靠信號。

（2）當企業(yè)股價被低估時，管理層將避免發(fā)行新股，而股價被高估時，管理層會通過發(fā)行新股為新項目融資。這會給外部投資者一種逆向選擇的心理：認為當企業(yè)預期業(yè)績好且確定程度較高時，經(jīng)理人會選擇債務籌資，而一旦經(jīng)理人向外發(fā)行新股，實際上是經(jīng)理人向市場傳遞對未來收益沒有把握的信號，是在股價被高估情況下的行為。

（3）由于有上述逆向選擇心里，經(jīng)理人為擺脫利用價值高估時進行外部融資的嫌疑，總是先盡量使用內(nèi)源融資。如果內(nèi)源融資不足，則外部融資是優(yōu)先考慮債務融資，因為其傳遞的信號更為積極。最后才采用股權融資。

　　【例題?多選題】

　　下列關于MM理論的表述中，正確的有(　)。

　　A.若不考慮所得稅，企業(yè)價值與資本結構無關

　　B.若考慮所得稅，負債水平為100%的資本結構企業(yè)價值最大

　　C. 若不考慮所得稅，有負債企業(yè)的資本成本等于無負債企業(yè)的資本成本

　　D. 若考慮所得稅，由于負債提高了權益的風險，權益的資本成本將上升

　　【答案】ABC

　　【解析】按照考慮所得稅情況下MM理論命題Ⅱ，有負債企業(yè)的權益成本比無稅時要低。

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