證券資格考試資料－證券投資基金(十三)

     第十三章　股票投資組合管理

    第一節(jié)　股票投資組合的目的

　　股票投資組合管理的目標就是實現(xiàn)效用最大化，即使股票投資組合的風險和收益特征能夠給投資者帶來最大的滿足。構(gòu)建股票投資組合的原因有二：一是為降低證券投資風險；二是為實現(xiàn)證券投資收益最大化。
　　
　　一、分散風險

　　所謂風險就是指預期投資收益的不確定性。除去各股票完全正相關(guān)的情況，組合資產(chǎn)的標準差將小于各股票的期望收益率的加權(quán)平均。資產(chǎn)間關(guān)聯(lián)性低的多元化證券組合可以有效地降低個別風險。

　　一般用股票投資收益的方差或者股票的β值來衡量一只股票或股票組合的風險。通常股票投資組合的方差是由組合中各股票的方差和股票之間的協(xié)方差兩部分組成。通過組合投資，能夠減少直至消除各股票自身特征所產(chǎn)生的風險（非系統(tǒng)性風險），而只承擔影響所有股票收益率的因素所產(chǎn)生的風險（系統(tǒng)性風險）。

　　二、實現(xiàn)收益最大化
　　
    第二節(jié)　股票投資組合管理基本策略

　　根據(jù)對市場有效性的不同判斷，可以將股票投資組合策略分為兩大類：一是以戰(zhàn)勝市場為目的的積極型股票投資組合策略，另一類是以獲得市場組合收益為目的的消極型股票投資組合策略。
　　
　　一、消極型管理是有效市場的最佳選擇

　　如果股票市場是一個有效的市場，股票的價格反映了影響它的所有信息，那么股票市場上不存在“價值低估”或“價值高估”的股票。
　　
　　二、積極型管理的目標：超越市場

　　通過買入“價值低估”的股票、賣出“價值高估”的股票，獲取超出市場平均水平的收益率。
　　
    第三節(jié)　股票投資風格管理

　　常見的股票投資風格管理模式包括兩大類：消極型和積極型股票投資風格管理。
　　
　　一、股票投資風格分類體系

　　所謂股票投資風格分類體系，就是按照不同標準將股票劃分為不同的集合，具有相同特征的股票集合共同構(gòu)成一個系統(tǒng)的分類體系。投資風格劃分關(guān)鍵是對股票特征的把握是對特征的把握和分類標準的選取。

　　（一）按公司規(guī)模分類

　　對股票按公司規(guī)模分類是基于不同規(guī)模公司的股票具有不同的流動性，而股票投資回報往往和它的流動性存在一定關(guān)系的角度進行考慮的。

　　通常小型資本股票流動性較低，而大型資本股票的流動性則相對較高。小型資本股票的回報率實際上要比大型資本股票更高。

　　按照公司規(guī)模劃分的股票投資風格包括：小型資本股票、大型資本股票和混合型資本股票。

　　小型資本股票的回報率高于大型資本股票，風險也大于大型資本股票，體現(xiàn)了高風險高收益。

　　（二）按股票價格行為的分類

　　按股票價格行為所表現(xiàn)出來的行業(yè)特征，可以將股票分為增長類、周期類、穩(wěn)定類和能源類等類型。其劃分依據(jù)主要是各個股票的之間的相關(guān)系數(shù)。同一類型的股票表現(xiàn)出強烈的互動，而在同一時間，不同類型的股票之間相關(guān)性很低，走勢互相獨立。

　　例題1：按股票價格行為所表現(xiàn)出來的行業(yè)特征，可以將股票分為（?。?。
　　A.增長類
　　B.周期類
　　C.穩(wěn)定類
　　D.能源類
　　答案：ABCD

　?。ㄈ┌垂境砷L性分類

　　常選取一定的指標來描述公司的成長性：

　?。?）持續(xù)增長率；

　　凈資產(chǎn)收益率乘以盈余保留率。

　　（2）紅利收益率

　　從紅利收益率和市場對優(yōu)秀增長類公司發(fā)出的價格信號來看，紅利收益率通常和公司增長能力呈反向變化。我們估計增長類股票有較高的盈余保留率和高的贏利性。因此，我們預計具有高增長率的公司只會支付較低的紅利。相對于股價的高增長而言，這類公司只會有較低的紅利收益率。反之，非增長類公司支付較高的紅利，相對于未反映出公司成長性的股價而言，將會有較高的紅利收益率。
　　
　　二、股票投資風格指數(shù)

　　股票投資風格指數(shù)就是對股票投資風格進行業(yè)績評價的指數(shù)。

　　三、股票風格管理

　?。ㄒ唬┫麡O的股票風格管理及應(yīng)用

　　因為投資風格相對固定，既節(jié)省了投資的交易成本、研究成本、人力成本，也避免了不同的風格股票收益之間相互抵消的問題。

　?。ǘ┓e極的股票風格管理及應(yīng)用

　　所謂積極的股票風格管理，則是通過對不同類型股票的收益狀況做出的預測和判斷，主動改變投資組合中增長類、周期類、穩(wěn)定性和能源類股票權(quán)重的股票風格管理方式。例如，預測某一類股票前景良好，那么就增加它在投資組合中的權(quán)重，且一般高于它的標準普爾500種股票指數(shù)中的權(quán)重；如果某類股票前景不妙，那么就降低它在投資組合中的權(quán)重。這種戰(zhàn)略可以稱之為類別輪換戰(zhàn)略。相對于前面提到的消極戰(zhàn)略來說，這是一種積極的股票風格管理方法。

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    第四節(jié)　積極型股票投資策略

　　一、以技術(shù)分析為基礎(chǔ)的投資策略

　　以技術(shù)分析為基礎(chǔ)的投資策略是在否定弱式效率市場的前提下，以歷史交易數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，預測單只股票或市場總體未來變化趨勢的一種投資策略。

　?。ㄒ唬┑朗侠碚?/P>

　　道氏理論的主要觀點：

　　1.市場價格指數(shù)可以解釋和反映市場的大部分行為。這是道氏理論的核心思想，其理論含義就是任何因素對證券市場的影響最終都必然體現(xiàn)在股票價格的變動上。

　　2.市場波動具有三種趨勢；

　　主要趨勢、次要趨勢和短暫趨勢。三種趨勢的劃分為其后出現(xiàn)的波浪理論打下了基礎(chǔ)。

　　3.交易量在確定趨勢中的作用

　　在對股票價格未來走勢進行預測時，趨勢反轉(zhuǎn)點是作出判斷的一個重要參考指標。在長期的實踐中，人們找到了一個很好的輔助參考指標??交易量指標。

　　4.收盤價是最重要的價格

　　一般一天有幾個比較重要的價格：開盤價、收盤價、全天最高價、全天最低價。

　　從操作效果來看，道氏理論的對大的趨勢判斷有較大的作用，對短期波動的預測則顯得無能為力。

　?。ǘ┏I超賣型指標

　　1.簡單過濾器規(guī)則

　　簡單過濾器規(guī)則是以某一時點的股價作為參考基準，預先設(shè)定一個股價上漲或下跌的百分比作為買入和賣出股票的標準。事先設(shè)定的股票價格的百分比就稱為過濾器。簡單過濾器規(guī)則比較簡單而且直觀，但在執(zhí)行過程中要考慮交易成本，頻繁操作結(jié)果可能產(chǎn)生較高的交易成本。
　　另外，在投資領(lǐng)域廣泛應(yīng)用的“止損定律”與簡單過濾器規(guī)則具有相同的理論基礎(chǔ)，即股價下跌10%或者某一個預先設(shè)定的百分比就賣出所持股票，從而達到將損失控制在一定范圍之內(nèi)的目的。

　　2.移動平均法

　　移動平均法其實質(zhì)是簡單過濾器規(guī)則的一種變形，它是以一段時期內(nèi)的股票價格移動平均值為參考基礎(chǔ)。在股票價格與該平均價之間的差額，并在價格超過平均價的某一百分比時買入該股票，在股票價格低于平均價的一定百分比時賣出該股票。

　　移動平均法可以參考乖離率（BIAS）的計算公式來測定股價的背離程度。乖離率是描述股價與股價移動平均線距離遠近程度的一個指標。

　　（三）價量關(guān)系指標

　　一般買賣雙方對價格的認同程度通過成交量的大小得到確認，認同程度大，成交量大；認同程度小，成交量小。雙方的這種市場行為反映在價、量上就往往呈現(xiàn)出這樣的一種趨勢:價升量增、價跌量減。價量關(guān)系是一個重要的參考指標。成交量是推動股價上漲的原動力。

　　通常認為，交易量和價格都上升是投資者對某只股票感興趣而且這一興趣將持續(xù)下去的信號。反之，價格上升而交易量下降則是股票價格隨后將下跌的信號。由此，人們總結(jié)出逆時針曲線理論的八大循環(huán)，葛蘭碧在對成交量和股價趨勢關(guān)系研究之后，總結(jié)出九大法則，被稱為葛蘭碧九大法則。價量關(guān)系的對比分析是技術(shù)分析的基本手段。
　　　　
　　二、以基本分析為基礎(chǔ)的投資戰(zhàn)略

　　基本分析是在否定半強式效率市場前提下，以公司基本面狀況為基礎(chǔ)進行分析。

　　（一）低市盈率（P/E比率）

　　選擇雙低股票作為自己的目標投資對象是目前機構(gòu)投資者普遍運用的投資策略。所謂雙低就是低市盈率、低市凈率（P/B）。

　　市盈率是股票價格與每股凈利潤的比值。市凈率則是股票價格與每股凈資產(chǎn)的比值。

　?。ǘ┕衫N現(xiàn)模型（DDM）

　　股利貼現(xiàn)模型就是將未來各期支付的股利通過選取一定的貼現(xiàn)率折合為現(xiàn)值的方法，如果內(nèi)含報酬率高于資本的必要收益率，則買入；如果內(nèi)含報酬率低于資本的必要收益率，則賣出。

　　三、市場異常策略
　　
　　四、各投資策略的比較和主流變換

　?。ㄒ唬κ袌鲇行缘呐卸ú煌?/P>

　　以技術(shù)分析為基礎(chǔ)的投資策略是以否定弱式有效市場為前提的，認為投資者可以通過對以往價格進行分析而獲得超額利潤；而以基本分析為基礎(chǔ)的投資策略是以否定半強式有效市場為前提的，認為公開資料沒有完全包括有關(guān)公司價值的信息、有關(guān)宏觀經(jīng)濟形勢和政策方面的信息，因此，通過基本分析可以獲得超額利潤。

　?。ǘ┓治龌A(chǔ)不同

　　技術(shù)分析是以市場上歷史的交易數(shù)據(jù)為研究基礎(chǔ)?；痉治鍪且院暧^經(jīng)濟、行業(yè)和公司的基本經(jīng)濟數(shù)據(jù)為研究基礎(chǔ)。

　?。ㄈ┦褂玫姆治龉ぞ卟煌?/P>

　　技術(shù)分析通常以市場歷史交易數(shù)據(jù)的統(tǒng)計結(jié)果為基礎(chǔ)，通過曲線圖的方式描述股票價格運動的規(guī)律?；痉治鰟t主要以宏觀經(jīng)濟指標、行業(yè)基本數(shù)據(jù)和公司財務(wù)指標等到數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進行綜合分析。

　　如K線理論、切線理論、波浪理論等都是較為成熟而且應(yīng)用廣泛的技術(shù)分析理論。隨著上市公司的運作的逐步規(guī)范和投資理念的理性回歸，基本分析越來越受到投資者的關(guān)注，股利貼現(xiàn)模型和低市盈率等指標都得到更為廣泛的應(yīng)用。目前，以基本分析作為判斷公司的投資價值的基礎(chǔ)，以技術(shù)分析觀察股票市場走勢判斷買賣時機，兩種分析方法的結(jié)合充分發(fā)揮了各自的優(yōu)勢。以基本分析為主，輔為技術(shù)分析。
　　
    第五節(jié)　消極型股票投資策略

　　一、簡單型消極投資策略

　　簡單型消極投資策略一般是在確定了恰當?shù)墓善蓖顿Y組合之后，在3～5年的持有期內(nèi)不再發(fā)生積極的股票買入或賣出行為，而進出場時機也不是投資者關(guān)注的重點。適用于資本市場環(huán)境和投資者偏好變化不大，或者改變投資組合的成本大于收益的狀態(tài)。
　　
　　二、指數(shù)型消極投資策略

　　指數(shù)型消極投資策略的核心思想是相信市場是有效的，任何積極的股票投資策略都不能取得超過市場的投資收益。

　?。ㄒ唬┲笖?shù)型投資策略的理論基礎(chǔ)與實踐基礎(chǔ)

　　按照資本資產(chǎn)定價模型，在一個有效的市場中，“市場投資組合”為每單位風險提供了最大的收益。所以基本管理人在實際進行資產(chǎn)管理時，會構(gòu)造股票投資組合來復制某個選定的股票價格指數(shù)的波動，這就是通常所說的指數(shù)化策略。

　　從國外證券市場的實踐來看，指數(shù)投資基金的收益水平總體上超過了非指數(shù)基金的收益水平，而這主要得益于兩點：

　　一是市場的高效性。二是成本較低。

　?。ǘ└櫿`差問題

　　復制的投資組合的波動不可能與選定的股票價格指數(shù)的波動完全一致。成分股的權(quán)數(shù)也會因為公司合并、股票拆細和發(fā)放股票紅利、發(fā)行新股和股票回購等原因而變動，而復制的投資組合不能對些自動調(diào)整，更不用說復制的投資組合中包含的股票數(shù)目少于指數(shù)的成分股了。所以，跟蹤誤差是難以避免的。

　　一般來說，復制的組合包括的股票數(shù)越少，跟蹤誤差越大，調(diào)整所花費的交易成本越高。
　　如果基金管理人希望復制的投資組合的股票數(shù)小于目標股票價格指數(shù)的成分股數(shù)目，其可以使用市值法或分層法來構(gòu)造具體的投資組合。

　　所謂市場值法，即選擇指數(shù)成分股中市值最大的部分股票，按照其在股價指數(shù)所占比例購買，將剩余資金平均分配在剩下的成分股中。而分層法就是將指數(shù)的成分按照某個因素分類，然后按照各類股票在股價指數(shù)中的比例構(gòu)造投資組合，至于各類中的具體股票可以隨機或按照其他原則選取。

　?。ㄈ┘訌娭笖?shù)法

　　雖然加強指數(shù)法的核心思想是將指數(shù)化投資管理與積極型股票投資策略相結(jié)合，但是加強指數(shù)法與積極型股票投資策略之間仍然存在著顯著的區(qū)別，也就是風險控制程度不同。

　　加強指數(shù)法的重點是在復制組合的基礎(chǔ)上加強風險控制，其目的不在于積極尋求投資收益的最大化，因此，通常不會引起投資組合特征與基準指數(shù)之間的實質(zhì)性背離。

　　例題2:以下關(guān)于消極投資策略的表述正確的是（?。?。
　　A.簡單型消極投資策略在投資組合確定后，不再進行頻繁的股票買入和賣出活動
　　B.簡單型消極投資策略在投資組合確定后，仍將進行頻繁的股票買入和賣出活動
　　C.組合型消極投資策略在投資組合確定后，不再進行股票買入和賣出活動
　　D.組合型消極投資策略在投資組合確定后，仍可能進行股票買入和賣出活動
　　答案:AD

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