2014年經(jīng)濟師考試《中級財政》講義：國債市場

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　　第五節(jié)　國債市場

　　國債市場，是國債發(fā)行和流通市場的統(tǒng)稱，是買賣國債的場所。中央銀行通過在二級市場上買賣國債(直接買賣，國債回購、反回購交易)來進行公開市場操作，借此存吐基礎(chǔ)貨幣，調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量和利率，實現(xiàn)財政政策和貨幣政策的有機結(jié)合。

　　國債市場按構(gòu)成可分為發(fā)行市場和流通市場。

　　一、發(fā)行市場和流通市場(熟悉)

　　發(fā)行市場：也稱為一級市場或初級市場，它為發(fā)行新債券提供銷售場所，國家在此市場中從認購者手中籌集到所需資金。

　　我國自1981年恢復(fù)發(fā)行國債之初，主要采取行政攤派方式，由財政部門直接向認購人(主要是企業(yè)和居民個人)出售國債，帶有半攤派的性質(zhì)。中國真正意義上的國債發(fā)行市場始于1991年。該年4月，財政部第一次組織了國債承銷團，有70多家國債中介機構(gòu)參加了國債承銷。1993年建立了一級自營商制度，當時有19家金融機構(gòu)參加，承銷了1993年第三期記賬式國債。

　　所謂一級自營商，是指具備一定的條件并由財政部認定的銀行、證券公司和其他非銀行金融機構(gòu)，它們可以直接向財政部承銷和投標競銷國債，并通過開展分銷、零售業(yè)務(wù)，促進國債發(fā)行，維護國債發(fā)行市場順暢運轉(zhuǎn)。1994年，在以前改革的基礎(chǔ)上，國債發(fā)行著重于品種多樣化，推出了半年和一年期短期國債和不上市的儲蓄國債。1996年開始采取招標發(fā)行方式，通過競價確定國債價格，市場化程度大為提高。例如：對貼現(xiàn)國債采取價格招標，對附息國債采取收益率招標，對已確定利率和發(fā)行條件的無記名國債采取劃款期招標。同時，推出了3個月、6個月、1年、3年、7年和10年等7個不同期限的國債品種，其中3個月、7年和10年國債是新品種，3個月國債是目前最短期國債，7年和10年則是目前最長期國債，又是附息國債，在國債品種與期限結(jié)構(gòu)上開始同國際接軌。

　　我國國債發(fā)行市場經(jīng)過幾年的發(fā)展已基本形成。其基本結(jié)構(gòu)是：以差額招標方式向國債一級承銷商出售可上市國債;以承銷方式向承銷商，如商業(yè)銀行和財政部門所屬國債經(jīng)營機構(gòu)，銷售不上市的儲蓄國債(憑證式國債);以定向招募方式向社會保障機構(gòu)和保險公司出售定向國債。這種發(fā)行市場結(jié)構(gòu)，是一種多種發(fā)行方式配搭使用，適應(yīng)我國當前實際的一種發(fā)行市場結(jié)構(gòu)。

　　流通市場：又稱為國債二級市場，是國債交易的第二階段。一般是國債承購機構(gòu)與認購者之間的交易，也包括國債持有者與政府或者國債認購者之間的交易。分為證券交易所交易和場外交易。

　　我國從1981年恢復(fù)發(fā)行國債到1988年的7年期間，還沒有國債二級市場。債券在一定期限終止了持券人的購買力，使持券人感到不方便。因此，解決居民手中債券的變現(xiàn)問題，就成為當務(wù)之急。1985年曾經(jīng)搞過一個貼現(xiàn)辦法，但是實行起來效果并不好，因而建立國債流通市場是既方便居民，又防止購買力膨脹的重要途徑。

　　我國從1988年開始，首先允許7個城市隨后又批準了54個城市進行國庫券流通轉(zhuǎn)讓的試點工作。允許1985年和1986年的國庫券上市，試點地區(qū)的財政部門和銀行部門設(shè)立了證券公司參與流通轉(zhuǎn)讓工作。試點主要是在證券中介機構(gòu)進行，因而中國國債流通市場始于場外交易。1991年又進一步擴大了國債流通市場的開放范圍，允許全國400個地區(qū)市一級以上的城市進行國債流通轉(zhuǎn)讓。同時，國債承銷的成功，證券機構(gòu)迅速增加，這些都促進了場外市場交易活躍起來。時至1993年，場外交易量累計達450億元，大于當時的場內(nèi)交易量。但是，由于場外交易的先天弱點：管理不規(guī)范，信譽差，拖欠現(xiàn)象嚴重，容易出現(xiàn)清算與交割危機;場外市場統(tǒng)一性差，地區(qū)牌價差價大，買賣差價大;不少場外市場有行無，流動性差，等等。這些因素導(dǎo)致場外市場交易不斷萎縮，至 1996年場外市場交易量的比重已不足10%。與此同時，場內(nèi)交易市場雖然起步較晚，但由于自身優(yōu)勢卻獲得穩(wěn)步發(fā)展。目前場內(nèi)交易主要集中在四家場所：上海證券交易所、深圳證券交易所、武漢國債交易中心(1992建立，專營國債轉(zhuǎn)讓)、全國證券交易自動報價中心。由于這些場所的管理相對規(guī)范，信譽良好，市場統(tǒng)一性強，因而保證了場內(nèi)交易量的穩(wěn)州增長，至1996年已占整個國債交易總量的 90 %以上。當前中國國債流通市場的結(jié)構(gòu)已形成以場內(nèi)交易為主、以證券經(jīng)營網(wǎng)點的場外交易為輔的基本格局，基本上符合中國當前的實際。

　　我國自1991年興起國債回購市場。所謂國債回購，是指國債持有人在賣出一筆國債的同時，與買方簽訂協(xié)議，承諾在約定期限后以約定購回同筆國債的交額動。如果交易程序相反，則稱國債逆回購。國債回購是在國債交易形式下的一種融券兼融資活動，具有金融衍生工具的性質(zhì)。國債回購為國債持有者、投資者提供融資，是投資者獲得短期資金的主要渠道，也為公開市場操作提供工具。因而國債回購業(yè)務(wù)對國債市場的發(fā)展有重要的推動作用。但國債回購市場的不規(guī)范，也會產(chǎn)生負作用。如買空賣空現(xiàn)象嚴重，回購業(yè)務(wù)無實際債券作保證，回購資金來源混亂以及資金使用不當?shù)龋紩_擊金融秩序。我國1995年曾對國債回購市場進行整頓，整頓后國債回購市場逐步走向正軌。為了有序地發(fā)展國債市場，首先，要鞏固和發(fā)展交易所內(nèi)的回購市場;其次，要建立規(guī)范的場內(nèi)回購市場，建立統(tǒng)一托管清算體系，杜絕買空賣空，打擊市場分割;最后，中央銀行加大公開市場操作力度，使國債回購成為公開市場操作的有效工具。

　　我國于1992年10月還曾一度推出國翩貨市場。所謂期貨交易是相對現(xiàn)貨交易而言，其特點是買賣雙方債券所有權(quán)的轉(zhuǎn)讓和貨款的交割時間分割開來，雙方簽訂交易合同后不是立即付款和交付債券，只是到了約定的交割時間才進行買方付款，賣方交付債券。期貨合同有四個要素：約定的時間、約定的價格、約定的國債品種、約定的交易數(shù)量，其約定辦品種即為期貨交易的標的國債。國債期貨是國債現(xiàn)貨市場發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，它具有獨特的功能：

　　一是顯示和引導(dǎo)國債價格或國債行市。國債期貨市場是買賣雙方經(jīng)過公開競價，使國債價格不斷隨供需狀況而變化，并在市場上傳遞。由于期貨市場是眾多買者與賣者的意愿，是最有代表性的價格，對當前與未來的價格走勢都有指導(dǎo)作用。

　　二是套期保值。國債投資者可以在期貨市場和現(xiàn)貨市場上同時就某一品種國債做數(shù)量相同、買賣相反的操作，以求期貨市場與現(xiàn)貨市場的盈虧相補或相抵，從而實現(xiàn)保值。

　　三是投機獲利。國債期貨投資者還可以在期貨市場上的不同債種之間投機獲利，也可以在現(xiàn)貨市場和期貨市場之間投機獲利，為投資者提供更多的對沖機會。我國于1992年推出國債期貨伊始，投資者反應(yīng)冷淡。隨著證券市場的發(fā)展以及人們金融意識的增強，上海證券交易所也于1993年10月正式推出規(guī)范式的國債期貨合同。從此國債期貨日益為廣大投資者認同，成交量日益擴大，從日成交量不到億元發(fā)展到日成交量超千億元。但是，由于我國發(fā)展國債期貨市場的條件還不成熟，又加上法規(guī)建設(shè)滯后，于1994年下半年至1995年上半年之間曾發(fā)生多起嚴重違規(guī)事件，在監(jiān)管部門采取提高保證金比率、實行漲停板制度、規(guī)定最高持倉量等措施后，仍難以走上正軌，于是國務(wù)院于1995年5月宣告國債期貨的試點暫停。

　　二、國債市場的功能

　　(一)實現(xiàn)國債的順利發(fā)行和償還;

　　(二)合理有效調(diào)節(jié)社會資金的運行，提高社會資金效率。

　　三、我國的國債市場

　　(一)我國的國債一級市場

　　1981年恢復(fù)發(fā)行內(nèi)債，半攤派方式發(fā)行國債

　　我國真正意義上的國債發(fā)行市場始于1991年――第一次組織了國債承銷團。

　　1993年建立了一級自營商制度。

　　1994年國債品種多樣化。

　　1996年開始采取招標發(fā)行方式。

　　我國現(xiàn)行國債一級市場的結(jié)構(gòu)為：以差額招標方式向一級承銷商出售可上市國債;以承銷方式向承銷商，如商業(yè)銀行和財政部門所屬國債經(jīng)營機構(gòu)，銷售不上市的儲蓄國債(憑證式國債);以定向私募方式向社會保障機構(gòu)和保險公司出售定向國債。

　　(二)我國的國債二級市場

　　1988年進行國庫券流通轉(zhuǎn)讓的試點工作。

　　1991年我國進一步擴大了國債流通轉(zhuǎn)讓市場的開放范圍。

　　我國國債交易主要集中在4家場所：上海證券交易所、深圳證券交易所、武漢國債交易中心、全國證券交易自動報價中心。

　　1997年建立銀行間國債交易市場，隨后又建立商業(yè)銀行營業(yè)網(wǎng)點柜臺交易市場。

　　1991年我國興起了國債回購市場。