09年經(jīng)濟(jì)師《中級工商》考前沖刺輔導(dǎo)第七章(7)

　　(三) 資本結(jié)構(gòu)理論轉(zhuǎn)自環(huán) 球 網(wǎng) 校edu24ol.com

　　最初的MM理論，即由美國的Modigliani和Miller (簡稱MM )教授于1958年6月份發(fā)表于《美國經(jīng)濟(jì)評論》的“資本結(jié)構(gòu)、公司財務(wù)與資本”一文中所闡述的基本思想。

　　資本結(jié)構(gòu)指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，主要指負(fù)債資金的比率即負(fù)債資金在企業(yè)全部資金中所占的比重。

　　1. 早期資本結(jié)構(gòu)理論-了解

　　(1) 凈收益觀點(diǎn)：債權(quán)資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤就越多，從而公司的價值就越高。

　　(2) 凈營業(yè)收益觀點(diǎn)：決定公司價值的真正因素是凈營業(yè)收益。債權(quán)資本的多少，比例的高低，與公司的價值沒有關(guān)系。

　　(3) 傳統(tǒng)觀點(diǎn)：增加債權(quán)資本對提高公司價值是有利的，但其規(guī)模必須適度。

　　2. MM資本結(jié)構(gòu)理論??掌握

　　(1) 基本觀點(diǎn)：在符合該理論假設(shè)之下，公司的價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。公司的價值取決于其實(shí)際資產(chǎn)，而不是其各類債權(quán)和股權(quán)的市場價值。

　　(注：該理論認(rèn)為，在不考慮公司所得稅，且企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險相同而只有資本結(jié)構(gòu)不同時，公司的資本結(jié)構(gòu)與公司的市場價值無關(guān)?；蛘哒f，當(dāng)公司的債務(wù)比率由零增加到100 %時，企業(yè)的資本總成本及總價值不會發(fā)生任何變動，即企業(yè)價值與企業(yè)是否負(fù)債無關(guān)，不存在最佳資本結(jié)構(gòu)問題。)

　　該理論得出的兩個重要命題是：

　　命題I.無論公司有無債權(quán)資本，其價值(普通股資本與長期債權(quán)資本的市場價值之和)等于公司所有資產(chǎn)的預(yù)期收益額(息稅前利潤)按適合該公司風(fēng)險等級的必要報酬率(綜合資本成本率)予以折現(xiàn)。

　　命題II.利用財務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本成本率隨著籌資額的增加而增加，因此公司的市場價值不會隨債權(quán)資本比例的上升而增加。資本成本較低的債務(wù)給公司帶來的財務(wù)杠桿利益會被股權(quán)資本成本率的上升而抵消，最后使有債務(wù)公司的綜合資本成本率等于無債務(wù)公司的綜合資本成本率，所以公司的價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。

　　(注：當(dāng)不考慮稅時，企業(yè)的價值是由其實(shí)際資產(chǎn)決定的，而不取決于這些資產(chǎn)的是以何種方式來籌資的，也就是說企業(yè)的價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。)

　　(2) 修正觀點(diǎn)轉(zhuǎn)自環(huán) 球 網(wǎng) 校edu24ol.com

　　修正的MM理論(含稅條件下的資本結(jié)構(gòu)理論)，是MM(Modigliani和Miller)于1963年共同發(fā)表的另一篇與資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的論文中的基本思想。他們發(fā)現(xiàn)，在考慮公司所得稅的情況下，由于負(fù)債的利息是免稅支出，可以降低綜合資本成本，增加企業(yè)的價值。因此，公司只要通過財務(wù)杠桿利益的不斷增加，而不斷降低其資本成本，負(fù)債越多，杠桿作用越明顯，公司價值越大。當(dāng)債務(wù)資本在資本結(jié)構(gòu)中趨近100%時，才是最佳的資本結(jié)構(gòu)，此時企業(yè)價值達(dá)到最大。

　　命題I.所得稅觀點(diǎn)：有債務(wù)公司的價值等于有相同風(fēng)險但無債務(wù)公司的價值加上債務(wù)的稅上利益。因此，公司債權(quán)比例與公司價值成正相關(guān)關(guān)系。

　　命題II.權(quán)衡理論觀點(diǎn)：隨著公司債權(quán)比例的提高，公司的風(fēng)險也會上升，因而公司陷入財務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)的可能性就越大，由此會增加公司的額外成本，降低公司價值。因此，公司最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是節(jié)稅利益和債權(quán)資本比例上升而帶來的財務(wù)危機(jī)成本與破產(chǎn)成本之間的平衡點(diǎn)。財務(wù)危機(jī)成本取決于公司危機(jī)發(fā)生的概率與危機(jī)的嚴(yán)重程度。

　　最初的MM理論和修正的MM理論是資本結(jié)構(gòu)理論中關(guān)于債務(wù)配置的兩個極端看法。

　　3. 新的資本結(jié)構(gòu)理論??熟悉

　　(1) 代理成本理論：公司債務(wù)的違約風(fēng)險是財務(wù)杠桿系數(shù)的增函數(shù)。隨著公司債權(quán)資本增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之提升，債權(quán)人會要求更高利率。這種代理成本最終由股東承擔(dān)。所以，公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比率過高會導(dǎo)致股東價值的降低。該理論僅限于債務(wù)的代理成本。

　　(2) 信號傳遞理論：公司可通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來傳遞有關(guān)獲利能力、風(fēng)險和如何看待股票市場方面的信息，所以公司被低估時會增加債權(quán)資本，被高估時會增加股權(quán)資本。

　　(3) 啄序理論：公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資;如需要外部籌資，將先選擇債權(quán)籌資，再選擇其他外部股權(quán)籌資。按這一理論，不存在明顯的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。

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