上財(cái)：一月效應(yīng)、龐氏騙局、資產(chǎn)泡沫......金融市場(chǎng)真的有效嗎？

關(guān)鍵問(wèn)題是——市場(chǎng)恢復(fù)理性的時(shí)候自己是不是已經(jīng)被淘汰了呢?面對(duì)這些金融異象，投資者們應(yīng)該如何對(duì)這些效應(yīng)進(jìn)行有效的檢驗(yàn)、把握投資機(jī)會(huì)呢?8月19日上財(cái)MBA Pre-Sufer公開(kāi)課第六講特邀上財(cái)商學(xué)院院長(zhǎng)助理、丁浩員副教授為大家闡述“金融市場(chǎng)的有效性”，帶領(lǐng)大家對(duì)于如何把握投資機(jī)會(huì)等問(wèn)題進(jìn)行深度剖析與思考。

有效市場(chǎng)假說(shuō)

“如果金融經(jīng)濟(jì)學(xué)是社會(huì)科學(xué)王冠上一個(gè)明珠的話，那有效市場(chǎng)理論將占去它一半的光彩 。”

------薩繆爾森

丁老師首先為大家介紹了有效市場(chǎng)假說(shuō)這個(gè)觀點(diǎn)：若資本市場(chǎng)在證券價(jià)格形成中充分而準(zhǔn)確地反映了全部信息，則認(rèn)為市場(chǎng)是有效率的。即若證券價(jià)格不會(huì)由于向所有投資者公開(kāi)信息集而受到影響，則該市場(chǎng)對(duì)信息集是有效率的，這意味著以證券市場(chǎng)信息為基礎(chǔ)的證券交易不可能獲得超額利益。

在完全有效的市場(chǎng)下，任何買賣股票的行為都是浪費(fèi)時(shí)間。因?yàn)楫?dāng)前的股票價(jià)格已經(jīng)完全反應(yīng)了所有相關(guān)的信息，也就是說(shuō)其股票價(jià)格是公平合理的，不高也不低。如果在這種情況下去買賣股票，相當(dāng)于賭一個(gè)未來(lái)的不確定，因?yàn)槲磥?lái)的新信息可能是利好，也可能是利空，在這種情況下買賣股票和投一枚硬幣猜正反面的性質(zhì)是類似的。所以對(duì)于一個(gè)投資者來(lái)說(shuō)，買或者賣都無(wú)法給他任何優(yōu)勢(shì)，最好的策略是呆而不動(dòng)，什么都不做。

如果市場(chǎng)上的價(jià)格完全反映了可得的信息，這個(gè)市場(chǎng)就稱之為有效的。換言之，你不能通過(guò)這些信息賺錢。你能想到哪些信息呢?

如果市場(chǎng)上的價(jià)格完全反映了可得的信息，這個(gè)市場(chǎng)就稱之為有效的。換言之，你不能通過(guò)這些信息賺錢。你能想到哪些信息呢?

丁老師提醒大家“有效市場(chǎng)假說(shuō)”實(shí)際上意味著“天下沒(méi)有免費(fèi)的午餐”，世上沒(méi)有唾手可得之物。在一個(gè)正常的有效率的市場(chǎng)上，每個(gè)人都別指望發(fā)意外之財(cái)，所以我們花時(shí)間去看路上是否有錢好揀是不明智的，我們費(fèi)心去分析股票的價(jià)值也是無(wú)益的，它白費(fèi)我們的心思。

有效市場(chǎng)假說(shuō)的基本前提是市場(chǎng)上的投資者都是理性的，而事實(shí)情況下投資者有許多非理性行為。

非理性行為

過(guò)度自信

丁老師首先和大家玩了個(gè)小游戲。

丁老師指出大多數(shù)同學(xué)答錯(cuò)的題目不會(huì)少于五個(gè)，如果按照九成的把握來(lái)劃定范圍，應(yīng)該只會(huì)答錯(cuò)一題。事實(shí)上，同學(xué)們即便對(duì)問(wèn)題所涉及的領(lǐng)域沒(méi)有任何信息或不了解，也會(huì)對(duì)自己的答案表現(xiàn)的過(guò)度自信(overconfidence)。第一個(gè)小測(cè)試體現(xiàn)了過(guò)度自信的一個(gè)方面，我們稱之為錯(cuò)誤估計(jì)(miscalibration)，指的是人們對(duì)某事的概率范圍估計(jì)的太窄小。

而對(duì)于第二個(gè)小測(cè)試，按理來(lái)說(shuō)，如果樣本足夠大的話，我們應(yīng)該大約有三分之一的人分別回答高于、相當(dāng)于和低于平均水平才對(duì)。但是人們通常對(duì)自己的能力過(guò)度自信，基于一個(gè)公開(kāi)的調(diào)查結(jié)果，被抽到的大學(xué)生中，有80%以上認(rèn)為自己的開(kāi)車水平高于平均水平，顯然，許多人的想法并不正確。這個(gè)小測(cè)試體現(xiàn)了過(guò)度自信的另一個(gè)方面，我們稱之為自負(fù)(better than average effect)，指的是對(duì)自己抱有不現(xiàn)實(shí)的理想判斷。

非理性行為

頻繁交易

過(guò)度自信會(huì)導(dǎo)致投資者非常確信自己的觀點(diǎn)，從而增加他們交易的可能性，導(dǎo)致頻繁交易。Odean (1999)利用美國(guó)某證券公司從1987-1993年提供的10000個(gè)賬戶的162948條交易記錄，發(fā)現(xiàn)由于投資者過(guò)度自信會(huì)導(dǎo)致頻繁交易，即當(dāng)投資者發(fā)現(xiàn)期望收益不足補(bǔ)償交易成本時(shí)，投資者仍會(huì)繼續(xù)交易。研究表明，過(guò)度自信導(dǎo)致投資者不計(jì)交易成本，進(jìn)行大量交易，由于他們忽略了交易成本，導(dǎo)致其收益下降。

非理性行為

一月效應(yīng)

“一月效應(yīng)”是所有季節(jié)性股市型態(tài)中最出名的一種。1976年，羅澤夫和金尼發(fā)現(xiàn)，紐約股票交易所1904—1974年之間股票價(jià)格的等權(quán)指數(shù)呈現(xiàn)季節(jié)性模式，歷年1月份的平均收益率高達(dá)3.5%，遠(yuǎn)高于其他月份的平均收益率0.5%;一月效應(yīng)在很多股市中被發(fā)現(xiàn)，通常總是在小公司或低價(jià)公司的股票中出現(xiàn)，或者是那些前幾年下跌嚴(yán)重的股票;一般來(lái)說(shuō)，1月份的反常收益率在前5天就基本兌現(xiàn)了。

如果市場(chǎng)是有效的，還會(huì)出現(xiàn)一月效應(yīng)嗎?

丁老師認(rèn)為一月效應(yīng)是相對(duì)的，如果市場(chǎng)是有效率及正常的話，原則上每個(gè)月的回報(bào)率平均也應(yīng)是差不多。如果存在著明顯的差異，套利者會(huì)介入，如在十二月份大幅買入，然后一月賣出，從而使得套利空間變小。但事實(shí)上，一月效應(yīng)這一金融異象對(duì)有效市場(chǎng)假說(shuō)提出了挑戰(zhàn)。 現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)中，由于交易費(fèi)用的存在，個(gè)人交易者一般很難從中獲利，因此這一金融市場(chǎng)異象得以長(zhǎng)期存在;而美國(guó)證券市場(chǎng)和標(biāo)普500指數(shù)期貨市場(chǎng)中，一月效應(yīng)正在消失;一般而言，金融市場(chǎng)異象的消失或逆轉(zhuǎn)可能是一個(gè)普遍的現(xiàn)象。

如何用過(guò)度自信來(lái)解釋一月效應(yīng)呢?

丁老師提出當(dāng)人們進(jìn)入新的一年，他們會(huì)感到面前還有整整的12個(gè)月，如果去拼一把，即使是輸了，還有足夠的時(shí)間去贏回來(lái)，這種自信會(huì)隨著時(shí)間的推進(jìn)而遞減。新的一年初始，有信心把握將來(lái)。丁老師還從美國(guó)稅收，粉飾櫥窗、年終分紅與放假等方面解釋了一月效應(yīng)。

市場(chǎng)真的有效嗎?

83歲的索羅斯說(shuō)過(guò)這樣一句話：有效市場(chǎng)假說(shuō)已經(jīng)破產(chǎn);巴菲特也說(shuō)過(guò)這樣一句話：如果市場(chǎng)總是有效的，我只能沿街乞;Robert Shiller寫過(guò)一本書，叫“非理性繁榮”書中他指出，市場(chǎng)上的價(jià)格經(jīng)常會(huì)背離資產(chǎn)價(jià)值的基本面，這是由羊群效應(yīng)，人性的貪婪和恐懼等造成的。丁老師指出大家需要明白的是，即使Robert Shiller是正確的，這也未必表明你就有能力去從市場(chǎng)的無(wú)效性中賺錢。比如Robert Shiller從1996年開(kāi)始就多次表示科技股票的估值偏高，但是科技泡沫一直到2000年才破裂。如果你從1996年開(kāi)始就賣空科技股票，那么他很可能等不到泡沫到來(lái)的那天就已經(jīng)傾家蕩產(chǎn)了。業(yè)余投資者最容易犯的錯(cuò)誤就是，把市場(chǎng)并非完全有效等同于自己有能力辨別市場(chǎng)無(wú)效的機(jī)會(huì)并從中獲得收益。就好像很多球迷朋友，踢了幾年野球，就開(kāi)始想象自己在紐坎普球場(chǎng)馳騁進(jìn)球了(過(guò)度自信?)。一個(gè)理性的投資者，會(huì)認(rèn)識(shí)到自己的能力和限制，在自己熟悉的領(lǐng)域里做出最有利于自己的投資決策。丁老師希望大家記?。河行袌?chǎng)假說(shuō)中信息確實(shí)是公開(kāi)的，但是個(gè)人理解信息的能力的差距是巨大的!

本場(chǎng)MBA公開(kāi)課可謂干貨滿堂，讓大家意猶未盡。在講座結(jié)束后，現(xiàn)場(chǎng)學(xué)員也與丁老師進(jìn)行了深入交流與溝通。

在公開(kāi)課結(jié)束之后，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)商學(xué)院MBA中心招生辦朱家杰老師向有意向報(bào)考上財(cái)2019級(jí)MBA項(xiàng)目的同學(xué)詳細(xì)介紹了第四批預(yù)面試網(wǎng)申的情況，并對(duì)大家未來(lái)能夠進(jìn)入上財(cái)學(xué)習(xí)表示期待與歡迎。

☆ 2019年入學(xué)上財(cái)MBA(EMBA)預(yù)面試網(wǎng)申系統(tǒng)現(xiàn)已開(kāi)放，蘇州第二批預(yù)面試申請(qǐng)截止時(shí)間為9月2日，第五批預(yù)面試申請(qǐng)截止時(shí)間為10月7日。