2013年經(jīng)濟(jì)師考試《中級(jí)金融》輔導(dǎo)筆記：“利率與金融資產(chǎn)定價(jià)(2)”

　　第二節(jié)　利率決定理論

　　一、利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)

　　債權(quán)工具的到期期限相同但利率卻不相同的現(xiàn)象稱(chēng)為利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)。

　　到期期限相同的債權(quán)工具利率不同是由三個(gè)原因引起的：違約風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性和所得稅因素。

　　(1)違約風(fēng)險(xiǎn)：即債務(wù)人無(wú)法依約付息或償還本金的風(fēng)險(xiǎn)，它影響著各類(lèi)債權(quán)工具的利率水平。

　　①政府債券的違約風(fēng)險(xiǎn)最低，公司債券的違約風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。

　?、谛庞玫燃?jí)較高的公司債券的違約風(fēng)險(xiǎn)低于普通公司債券的違約風(fēng)險(xiǎn)。

　　一般來(lái)說(shuō)，債券違約風(fēng)險(xiǎn)越大，其利率越高。

　　(2)流動(dòng)性

　　流動(dòng)性指資產(chǎn)能夠以一個(gè)合理的價(jià)格順利變現(xiàn)的能力。它反映的是投資時(shí)間和價(jià)格之間的關(guān)系。

　　①?lài)?guó)債的流動(dòng)性強(qiáng)于公司債券。

　　②期限較長(zhǎng)的債券，流動(dòng)性差。

　　流動(dòng)性差的債券風(fēng)險(xiǎn)大，利率水平相對(duì)就高;流動(dòng)性強(qiáng)的債券，利率低。

　　(3)所得稅因素

　　同等條件下，免稅的債券利率低。在我國(guó)國(guó)債是免稅的，利率相對(duì)較低。

　　在美國(guó)市政債券違約風(fēng)險(xiǎn)高于國(guó)債，流動(dòng)性低于國(guó)債，但其免稅，所以長(zhǎng)期以來(lái)市政債券利率低于國(guó)債利率。

　　違約風(fēng)險(xiǎn)越大、流動(dòng)性越差、無(wú)免稅債券的利率越高。反之亦反。

　　二、利率的期限結(jié)構(gòu)

　　1.含義：債券的期限和收益率在某一既定時(shí)間存在的關(guān)系就稱(chēng)為利率的期限結(jié)構(gòu)(假設(shè)具有相同的違約風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性和所得稅因素)，表示這種關(guān)系的曲線(xiàn)通常稱(chēng)為收益曲線(xiàn)。

　　利率期限結(jié)構(gòu)主要討論金融產(chǎn)品到期時(shí)的收益與到期期限這兩者之間的關(guān)系及變化。

　　2.收益曲線(xiàn)的表現(xiàn)形態(tài)：

　　正常的收益率曲線(xiàn)，即常態(tài)曲線(xiàn)，表現(xiàn)有價(jià)證券期限與利率正相關(guān)(教材P20圖a)。

　　顛倒的收益率曲線(xiàn)，指有價(jià)證券期限與利率呈負(fù)相關(guān)相系(教材P20圖b)。

　　一般來(lái)說(shuō)，隨著利率水平上升，長(zhǎng)期收益與短期收益的差會(huì)越來(lái)越小，甚至變負(fù)。也就是說(shuō)，當(dāng)平均利率水平較高時(shí)，收益曲線(xiàn)為水平的(有時(shí)甚至是向下傾斜的)(教材P20圖b)，當(dāng)利率較低時(shí)，收益率曲線(xiàn)通常較陡(教材P20圖a)。

　　收益曲線(xiàn)是指那些期限不同，卻有著相同流動(dòng)性、稅率結(jié)構(gòu)與信用風(fēng)險(xiǎn)的金融資產(chǎn)的利率曲線(xiàn)(可以視為同一發(fā)行人發(fā)行的不同期限的債券)。

　　金融資產(chǎn)收益曲線(xiàn)反映了這樣一種現(xiàn)象，即期限不同的有價(jià)證券，其利率變動(dòng)具有相同特征。

　　3.收益曲線(xiàn)的三個(gè)特征：

　　不同期限的債券，其利率經(jīng)常朝同方向變動(dòng)。

　　利率水平較低時(shí)，收益率曲線(xiàn)經(jīng)常呈現(xiàn)正斜率(如教材P20圖a)。

　　利率水平較高時(shí)，收益率曲線(xiàn)經(jīng)常出現(xiàn)負(fù)斜率(如教材P20圖b)。

　　收益率曲線(xiàn)通常是正斜率。

　　【例1?多選題】到期期限相同的債權(quán)工具利率不同的原因是(　)。

　　A.違約風(fēng)險(xiǎn)

　　B.流動(dòng)性

　　C.市場(chǎng)預(yù)期

　　D.所得稅

　　E.收益性

　　【正確答案】ABD

　　【答案解析】本題考查利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)。

　　三、利率決定理論

　　(一)古典利率理論(也稱(chēng)真實(shí)利率理論)

　　古典利率理論主要從儲(chǔ)蓄和投資等實(shí)物因素來(lái)研究利率的決定。

　　古典學(xué)派認(rèn)為，利率決定于儲(chǔ)蓄與投資的相互作用。

　　(1)儲(chǔ)蓄(S)：利息是對(duì)推遲當(dāng)前消費(fèi)的一種補(bǔ)償，因此儲(chǔ)蓄(S)為利率(i)的遞增函數(shù)。

　　(2)投資(I)：利率是投資的機(jī)會(huì)成本，因此投資(I)為利率(i)的遞減函數(shù)。

　　均衡的利率水平：S=I，即儲(chǔ)蓄=投資。此時(shí)，社會(huì)達(dá)到充分就業(yè)狀態(tài)。

　　當(dāng)S>I時(shí)，利率會(huì)下降。

　　當(dāng)S<I時(shí)，利率會(huì)上升。 

　　當(dāng)S=I時(shí)，利率便達(dá)到均衡水平。 

　　該理論的隱含假定是，當(dāng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)的儲(chǔ)蓄等于投資時(shí)，整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)達(dá)到均衡狀態(tài)，因此，該理論屬于“純實(shí)物分析”的框架。